要請経済の末路~参院選後のイメージ~
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要請経済の末路~参院選後のイメージ~

参院選と金融市場、与党大勝はトリプル安に
にわかに今夏の参議院議員選挙に対する金融市場の反応について照会を受けることが増えています。自民党の茂木敏充幹事長は先週4日、甲府市内の会合において夏の参院選に関し「間違いなく6月22日公示になる」と述べ、投開票日が7月10日になる見込みに言及しました。当然、日本の経済・金融情勢を占う意味でもこの帰趨には着目することになる:

https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUA202V20Q2A320C2000000/


既報の通り、岸田政権の支持率はいずれの調査を見ても60~70%と極めて高い水準にあり、与党大勝の見通しは堅そうです:

https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUA02DT00S2A600C2000000/

現時点で具体的な話をするのは難しいですが、対立論点を徹底的に回避し、経済復調のために必要と思われる政策課題に一切手を付けようとしない従前の岸田政権の政策姿勢を前提とすれば、与党大勝は株売り・円売り・債券売りのトリプル安に繋がっても不思議ではないと考えます。株と為替(円)については過去の本欄で執拗に論じている通りです。

過去1年半を振り返ってみて、日本株と円の劣後は明らかに特異であり、海外の政治・経済や新型コロナウイルスの影響で正当化するのは難しいように思えます。図に示すように、円の名目実効為替相場ベースでの劣後は余りにも大きく、「ドル買い」ではなく「円売り」、言い換えれば日本の政治・経済・金融情勢が円安の背景と考えざるを得ません:

この点、日銀の緩和路線に拘泥する姿勢や貿易赤字の累増傾向といった金利や需給に関する材料も去ることながら、厳格な行動規制や入国規制に象徴される「経済より命」路線が日本経済から活力を奪い、それが円建て資産離れに直結しているというのが筆者の基本認識です。金融政策に関して言えば、「経済より命」路線を続けるからこそ成長率が低迷し、日銀が動けなくなっているというのが真の因果関係でもあるでしょう。

昨年12月6日の所信表明演説で岸田首相は「岸田政権の最優先課題は、新型コロナ対応」と断言し、同23日には「(コロナ対策は)やりすぎのほうがまし」と重ねました。実際、諸外国の入国規制が完全撤廃され、マスク着脱の議論にも決着が尽きつつある中でも、日本は外国人を門前払いし、屋外でもマスクが手放せない生活が続いています。「コロナ対策最優先」という点において岸田政権は初志貫徹であり、当初の看板に嘘偽りはないと言えます支持率を見る限り、国民もこれを支持しており、筆者が日本を「成長を諦めた国」と形容する所以です。成長率が見込めない国の株を積極的に買う理由はなく、実際、日経平均株価は過去1年間を通じて相対的な劣後が際立つ(図、東京五輪があったにもかかわらず、です):

こうした路線が国政選挙で追認されるのだとしたら、日本株も円も売られる理由にはなるのが自然に思います。円安で日銀が試される中、債券市場も同時に試されるでしょう。それは正常化を催促する相場であり、円売りと共に債券売り(金利上昇)を通じて日銀へのアクションを促す地合いが予見されます。指値オペを常態化させた日銀は金利上昇に動揺することはなさそうだが、その世界的に見ても異様な中銀の挙動がさらに円売りを誘うことになります。そうなれば抜け出すのが非常に困難な展開と言えます。
 
要請経済という本質
なお、コロナ対策だけではなく経済成長の生命線となるエネルギー政策でも議論が棚上げされています。信じがたいことですが、5月27日、経済産業省は電力需給の逼迫が見込まれる今冬に大規模停電の恐れが高まった場合、大企業などを対象に「電気使用制限」の発令を検討していると言われます。これは違反すれば罰金が科される強制的な措置だそうです:

また、6月6日、松野官房長官は記者会見で、関係閣僚が電力需給の逼迫への対応を議論する「電力需給に関する検討会合」を5年ぶりに開く考えを示しています。松野官房長官は供給面で「あらゆる対策を講じていくことが必要だ」と話しつつも、需要面に関し「夏に向けてできる限りの節電、省エネに取り組み、電力需給がより厳しくなる冬に向け、夏以上の需要対策の準備を進めるのが必要だ」とより言葉多めに語っています。

要するに、今次電力不足に対しては「発電ではなく節電で乗り切る」が岸田政権の解であり、これは「原発再稼働よりも節電が優先」という話です。もちろん、「経済財政運営と改革の基本方針(骨太の方針)」には原発再稼働に関し「厳正かつ効率的な審査」を行い「最大限活用する」との文言が明記される見通しです。しかし、それがいつ、どのような形で実現するのかは不透明であり、漏れ伝わってくるのは企業部門への協力要請の意思だけです。人口動態に不安を抱える日本にとって人、モノ、カネなど、今後は流入方向の施策が望まれますが、「節電に協力しなければ罰金払え」という国に直接投資したい外資系企業、証券投資したい投資家は多くないでしょう

こうした「解決策は明らかだが、利用者に我慢を強いる」という構図はコロナ対策時の病床問題と全く同じ構図です。感染拡大に対し行動制限を要請するのも、電力不足に対し節電を要請するのも、国民に対してマクロ経済のダウンサイジングを強要しているのに等しい行為です。しかし、既に日本以外の主要国はコロナ以前の実質GDP水準を復元しており先に進んでいます:

先進国の中で最も余裕の無いのが日本であるにもかかわらず、政府・与党の政策や、それを支持する大多数の世論からは「それで構わない」という雰囲気が感じられてしまいます。参院選の与党大勝はそうした現状の肯定・継続を予期させるものであり、円建て資産にとってはネガティブな印象を抱かざるを得ません

もちろん、参院選が終われば当分、国政選挙はありません。それゆえに、対立論点を回避する従前の姿勢が一転し、原発再稼働や入国規制に象徴されるコロナ対策の緩和(象徴的には5類引き下げなど)などに対し決定力を発揮していく政権に生まれ変わる期待もあります。そうであって欲しいと願うばかりです。その場合は日本株も円も巻き戻し(買い戻し)の対象になり得るでしょう。しかし、世論が肯定している路線を変える勇気が果たしてあるのか。純粋に政権を持続させたいだけであれば現状維持が最良の選択であるだけに、筆者は確信が持てません。政権に決定力が伴う展開はあくまでスクシナリオにとどめたいと思います。



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唐鎌大輔(みずほ銀行 チーフマーケット・エコノミスト)
04年慶大経卒。JETRO、日本経済研究センター、欧州委員会(EU本部)などを経て08年10月より現職。著書に『欧州リスク: 日本化・円化・日銀化』、『ECB 欧州中央銀行: 組織、戦略から銀行監督まで』。所属学会:日本EU学会。※コメントは個人的見解であり所属組織とは無関係です