「A ROCKY RECOVERY」
4月11日、IMFは春季世界経済見通し（World Economic Outlook：WEO）を公表しました。リスクシナリオとして「1970年以降、5回（1973・1981・1982・2009・2020年）しか経験の無い世界経済成長率の+2％割れとなる確率は20％」との見方も示され、その条件としては金融不安を受けた信用収縮および株安が重なった場合とされています：

もっとも、3月と比較すれば「個別金融機関の問題」という受け止めが進んでいる雰囲気もあり、2023年の世界経済については+2.8％と1月予測から▲0.1％ポイントの下方修正にとどめられています。IMFは特に先進国を名指しした上で、利上げが必要となる高インフレと利下げが期待される金融安定の間で葛藤を抱える中、ハードランディングシナリオがより大きなリスク（a much larger risk）になっていると指摘しています。IMF予測にしては比較的踏み込んだ言いぶりに感じられました。予測値の底割れにこそ至っていないものの、秘めたるリスクの大きさを感じさせる見通しに見えました。

今回の見通しの副題である「A ROCKY RECOVERY（不安定な回復）」は簡潔ながら、予測全体に通底するIMFの本音をよく言い表していそうです。
 
分断化する企業の直接投資
個別論点では第4章の「地経学的な分断と直接投資（GEOECONOMIC FRAGMENTATION AND FOREIGN DIRECT INVESTMENT）」が非常に興味深い議論でした。米中貿易摩擦に象徴されるように2019年以前から「西側vs. 中国」という対立構図があり、2020年にパンデミックが発生しサプライチェーンが物理的に寸断、これが終息しようかというタイミングで2022年からはロシアも対西側の色を強め、特に商品市況が著しい制約を受けることになりました。わずか過去3年のうちに世界経済を効率的に回していたサプライチェーンが甚大なダメージを被り、パンデミックこそ終息しつつあるものの、地政学リスクは緩和の兆しが無いのが現状です。

当然、国境をまたぐ企業部門の経営判断も従前から変化を強いられるようになり、特に直接投資（FDI）行動を巻き戻そうという動きが勢いづいています。FDIは企業行動の話ですが、最近では政治においても大きな関心事となっているのは周知の通りです。

例えば米国での生産・販売を促そうとしたトランプ前米大統領のアメリカ・ファーストはその象徴的な動きででしたが、その路線はバイデン大統領にも受け継がれ、ユーロ圏も同様の路線を取り始めている（WEOではフランスが米国に対抗し「Made in Europe」戦略を提唱している事実が紹介されていました）。世界が大枠として「西側 vs. 中国」の構図にはまりつつある一方で、西側でも政治・経済的な分断は相応に見受けられます。

今回のWEOではそうした直接投資の分断化現象が世界経済全体にどのような影響を与えるのか分析を試みています。結論として、近年、世界全体でFDIの減速が顕著になる傍ら、地政学的に見た友好国や戦略分野（例えば半導体など）への集中化が進んでいるという事実があります。そうして企業がFDIの再構築（relocation）を検討する際、直接投資を行う国（多くは先進国）に対して政治的な距離がある国（多くは新興国）はFDIの流出に見舞われやすくなります。結果的に、FDIが「流入する国」と「流出する国」の分断化が深まり、結果的に世界全体で見ればアウトプット（生産量）は減り、貧しくなっていくのではないかというのがIMFの問題意識です。
 
加速する「スローバリゼーション（slowbalization）」

こうした状況は文字通りグローバリゼーションのスローダウンであり、IMFは「スローバリゼーション（slowbalization）」と形容しています。もっとも、スローバリゼーションは今に始まったものではなく、一部の国々ではリーマンショック以降、進められてきたものです。例えば図に示すように2000年代に世界GDPの3.3％まで増加していたFDIは2018～2022年の間に1.3％まで落ち込んでいます。スローバリゼーションは元々ある傾向ですが、地政学リスクの高まりでさらに加速しているのが近年の実情と言えそうです。

IMFはFDIの分断化は世界経済に負の影響をもたらす「新たな要素（novel elements）」と論じています。企業も為政者も自国もしくは政治的な利害が一致する友好国に生産拠点を移す戦略に軸足を移しつつあり、地政学的な緊張に対して耐久性のあるサプライチェーン作りに腐心しています。既に論じたように、この影響を最も受けるのが先進国からFDIを多く受け入れていた新興国です。図で見たように世界経済における貿易・サービス収支の比重は殆ど変わっていませんが、直接投資の勢いは落ちています。直接投資は新興国のような「持たざる者」にも富める機会を与えてきたため、現状のような構図が続けば、「国境を越えた商取引の恩恵を受ける国・地域がこれまでよりも限定されてくる」という含意に行き着くかもしれません。

なお、WEOはFDI分断化の影響を国・地域別に試算しています。ここでは米国が中国拠点を引き揚げ世界各地に分散している動きが顕著に示されており、程度の差こそあれ、欧州も同様の傾向にありました。片や、中国は各地からFDIを引き揚げており、自国へ集約している様子が窺えます。

とりわけ、このような動きは戦略分野、例えば半導体分野などで顕著に見られており米国も欧州も自国域内での生産拠点構築に向けて動いています。図に示すように、2018年以降、中国への投資は顕著な減少傾向にある一方、2020年以降、欧米ならびに中国以外のアジアへの投資は明確に増えてきています。結局こうしてみるとグローバリゼーションおよびスローバリゼーションは中国を軸とする企業の離合集散だったように思えてきます：

スローバリゼーションのコストは合理的なものか？
第4章の結びでは「a fragmented global economy is likely to be a poorer one」と占められており、現在の潮流が続けば世界は貧しくなると警鐘を鳴らしています。

しかし、IMF自身も認めているように、今回のWEOはあくまでFDI分断化に伴うスローバリゼーションのデメリット部分だけに注目した分析であり、メリット部分は見ていません。

そもそもグローバリゼーションにブレーキがかかったのには相応の理由があります。例えば経済安全保障の強化や競争相手国への技術優位の確保（FDIを進めると技術も流出するのでこれを防ぐことができる）などの理由は常々謳われてきたものです。WEOの分析はあくまで世界中で最適化されたサプライチェーンが破壊されたことで成長がどれほど失われるかという「コスト」に重きが置かれています。世界経済の成長率をより高いものにするというIMFの観点からはスローバリゼーションはデメリットしかないでしょう。

ですが、政治的な立場に照らせば、そのコストは国益に対する「強固な守り（a robust defense）」を実現するための「合理的なコスト」という主張もあり得ます。実際、パンデミックで経験したように、サプライチェーンが寸断され戦略的な資材が獲得困難になれば一国経済の成長に甚大な影響が及び、場合によっては過度な社会不安にも陥るでしょう。コストを払っても戦略的なデカップリングを進める価値があるという意味でスローバリゼーションの潮流が全部間違っているというのも乱暴な議論です。

もちろん、平和的にグローバリゼーションが温存されればそれに越したことはありません。例えばG20のような多国間協議の場を活かすなどして情報共有がなされ、不透明感の払しょくが進めばそれも不可能ではなく、IMFもそのような世界を推奨しています。しかし、軍事的・経済的な衝突が断続的に世界のどこかで起きている現状では、そのような理想論は机上の空論にしかならないのも、また事実でしょう。

当面の世界経済はスローバリゼーションという大きな流れの中で「今までよりもコストのかかる世界」が前提になると考えられます。そうだとすると目下、各国の政府・中銀が鎮圧に追われるインフレ高進の根は思ったよりも深いところにあるという話も見えてこないでしょうか。このように考えてみるとスローバリゼーションの潮流は壮大な話に見えつつも、日々の金融政策やこれに伴う金利・為替・株価を考える上でもかなり重要な論点になっているように思います。